事件:
用友软件1月29日公告:
1.公司决定投资设立用友优普信息技术有限公司,进一步加强公司面向中型企业客户的管理软件产品及解决方案能力,促进中端业务的坚实发展。
2.公司控股子公司畅捷通拟公开发行境外上市外资股(H股),并在香港联交所主板上市交易。
点评:
畅捷通公司成立于2010年3月3日,以成为全球最大的社会化协同商务平台提供商为远景,致力于为全球小微企业的管理、业务、办公提供流程、信息和知识平台服务,为小微企业提供公有云平台服务。畅捷通业务可主要分为软件包产品、CSP公有云平台、畅捷支付等三大部分,以及码客、会计家园等互联网财会、管理、营销特色服务。其中,软件包针对小企业,云服务针对微企业,畅捷支付则提供后续的支付和融资服务。
小微企业财务、管理软件市场潜力巨大。我国目前有4000万以上的个体工商户,未来有潜力转变为规范的注册公司。这些潜在的微企业,在改制后需要向相关政府部门提供简单的财务报表信息,对政府来说这是掌握全国经济情况的重要信息,因此有较强的推动动力。对这些小微企业来说,购买昂贵的软件即没必要也缺乏支付能力,是云服务模式的最佳客户。
公有云商业模式变革,顺应互联网发展潮流。畅捷通CSP公有云平台针对此类用户,通过云计算模式提供财务、CRM等服务,可以通过免费应用吸引用户,对增值服务定期收取少量服务费。在积累足够大的用户资源后,通过后续的增值服务包括各类第三方应用的销售分成,或者是与畅捷支付配合,通过金融支付以及结合大数据的信贷融资,为中小企业提供金融服务。我们认为畅捷通云平台的商业模式与用友软件和畅捷通的软件包销售实施模式有巨大的差异,顺应了互联网发展趋势,具有极佳的发展潜力。
互联网服务积累客户资源,“云加端”增加粘性。目前全国约有1000万以上的财务工作人员,相当大部分在实务中采用用友的软件产品,而缺乏充分的培训和交流。畅捷通财会家园,是一个专业的财会人员垂直社区。通过定期举办财会培训(包括用友软件产品的实务操作培训),知名财会专家的讲座(马靖昊等),仅一年时间就积累了近50万用户。此外,畅捷通将于2月28日推出名为“工作圈”的社交应用,主打商务社交领域。“工作圈”通过与用友、畅捷通的软件端配合(可以参照阿里旺旺链接卖家产品带来的便利),“云加端”模式增强了图片、文档、数据的分享与交流效率,并顺应移动互联发展趋势,提供了移动端应用。我们认为这一系列企业端专业互联网应用强化了公司的客户粘性,有助于转化成为云平台的用户,且大部分具备一定的支付能力可进一步成为付费客户。
畅捷通分拆上市,公有云平台价值有望得到体现。根据2012年年报披露信息,用友软件持有畅捷通92.7%股权。本次发行的H股股数拟不超过发行后畅捷通总股本的26%,即不超过5600万股,募集资金用于T+产品研发及市场投入;云平台及创新应用产品研发投入;云产品推广运营投入;并购相关业务及资产;补充一般营运资金等。我们估算畅捷通分拆上市后,用友软件仍将持有公司约70%的股权。
2012年畅捷通的净利润为10746万元,我们预计受公有云研发投入较大等影响,2013年公司净利润增速相对有限,仍在约1亿元左右。因畅捷通作为纯正的云计算公司,香港和海外投资者对此类新模式业务会给予更大的包容性,如salesforce处于亏损状态,但市值已经达到350亿美元,我们判断畅捷通分拆上市有望享受较高的市盈率,市值有达到50亿的潜力,估值明显高于用友软件约35倍2013年市盈率。畅捷通募集资金可能达到10亿元,有助于公司后续进一步加大投入增强公有云平台的运营发展(互联网模式就是要烧钱!),更快实现商业模式的变革。后续用户数和付费客户数量上的增加,将成为公司股价的主要刺激因素。
维持“增持”评级,6个月目标价22.40元。假设公司Q3单季营收同比增长的趋势得以维持,同时费用控制力度得以延续,全年实现股权激励行权条件的可能性较大。我们预测公司2013~2015年EPS分别为0.57元、0.64元和0.77元。公司长期投资价值取决于平台化转型能否成功、产品竞争力能否有效提升。我们维持“增持”的投资评级,给予22.40元的6个月目标价,对应35倍的2014年市盈率。
主要不确定性。公司业务对宏观经济相对敏感;产品竞争力能否有效提升尚需观察。